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产能集中释放 化工行业景气延续 |
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| http://cn.newmaker.com
4/28/2008 3:57:00 PM
联合证券 潘波
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经过2004～2006年调整，化工行业在2007年步入明显上升的景气周期，并将在随后两年延续。化工行业复苏的根本动力来自于行业低谷期剩余产能消化、投资规模锐减以及落后产能的加速淘汰。而整体产能释放得到控制、集中度提高等，都改善了市场无序竞争的现状。
在化工行业（不包括石油及加工，即一般而言的基础化工，下同）开始步入明显上升景气阶段的同时，综合化工项目建设周期、行业投资数据等方面因素，业内人士预计，化工行业景气周期顶点或许在2009年以后到来，而由于宏观调控的影响，行业景气延续的可能性加大。
本轮景气周期的形成
2004年以前，化工行业密集投资形成的大量产能在其后两年集中投放。2004～2006年，化工行业步入下降阶段，表现在：行业利润率从2004年底7.15%的高点持续下滑，2005、2006年利润率只有6.09%、..59%，行业利润总额增速更从2003、2004年80%左右快速回落至随后两年15%的水平。
然而，即便在下滑阶段，化工行业层面仍有重要积极因素，突出表现为行业需求仍然旺盛，发展速度并未减慢消化了大量剩余产能。2004～2006年，化工行业收入依然维持30%左右，与利润总额的剧烈变化相比，下滑速度并不明显、行业容量快速放大。而在快速发展中解决了历史上过度投资问题的同时，行业盈利能力的下降和政府对投资规模的控制减缓了投资增速，化工行业的供需形势在2007年开始发生转折性变化。
在下游需求的快速推动下，2007年化工行业开始迎来一轮新的景气周期。2007年1～11月，化工行业利润率逐步恢复至6.31%水平，利润总额同比增速超过50%。
行业景气存在延长可能
基础化工行业细分行业较多，实际情况复杂，整体的准确判断较为困难。按照2～3年的投资周期计算，本轮行业投资从2007年底开始放大。虽然缺乏最近几个月行业具体投资数据的支持，但根据行业和公司层面的观察，主要化工行业和企业投资热情并未减退。在化工行业盈利增加、前景看好的驱动下，相信行业整体投资至少不会萎缩。因此，就行业整体而言，2009年开始，新产能的释放将给行业盈利带来压力。
同时，化工行业景气周期延长或波动减缓的可能性也存在，主要原因有：下游需求可能超预期，如生物质能源的启动带动化肥农药需求持续旺盛、国内投资规模增速没有明显下滑；节能降耗、环保安全、土地、水等隐性因素将成为长期制约因素；上游资源将成为约束产能释放的潜在因素，并可能引起行业结构性变化，一体化发展趋势愈加显著；行业优胜劣汰、政府推动行业整合，都可能推动行业集中度的提高。
受益于近期农产品牛市带来的需求快速提升，主要化肥和农业需求短期快速提升。由于短期供给弹性较低，所以引起所有相关产品价格的强烈上涨。
2007年的价格飙升创下10多年化肥农药新纪录。尿素国际波罗的海离岸价从2006年中的200美元/吨提高到目前391元/吨，涨幅达95%。加拿大氯化钾离岸价从2006年175美元/吨左右涨到当前的413美元/吨，涨幅136%。国际二铵价格更从250美元/吨左右的长期均衡价格飙升至1000美元/吨，涨幅300%。草甘膦在2006年不到3万元/吨，目前则为9.5万元/吨，上涨超过200%。
由于世界钾肥需求增速快于氮、磷肥，而全球钾肥资源和供应极为集中，剩余产能集中控制于个别企业，价格上涨趋势较为明显。中国作为钾肥进口大国，长期依赖进口资源满足国内需求，是国际价格的被动接受者。
氮肥产能增速加快
生产方面，尿素行业成本提高、产能扩张速度加快、结构复杂的特点仍将长期存在。由于行业成本及格线越来越高，不达标者处境艰难。另外，电力、运输等都有涨价压力，中石油、中石化等天然气供应商逐渐占据博弈有利地位，天然气上涨趋势明确，以天然气为原料的尿素企业毛利率不断压缩。2007年，国内尿素产量2485.7万吨（折纯），同比增长11.5%，国内尿素产能进一步放大。2007年行业盈利能力提升增加了部分企业扩产的动力，新建项目建设速度也在加快。2008年以后，尿素行业新增产能不会有明显减弱。
需要注意的是，市场不能忽视中国尿素（甚至氮肥）行业复杂的结构性特征。中国氮肥行业层次众多，各种技术、路线、规模装置并存，不同企业成本相差悬殊。随着价格和成本的靠近，高成本装置将不得不降低开工率甚至完全停产，行业供给对价格的敏感性增强，成本领先型企业得到保护，而能耗高、技术落后的中小尿素生产企业可能持续亏损，部分甚至会被淘汰。
磷肥资源价值凸显
磷肥价格在2007年完成了其他产品好几年的累计涨幅。这是前几年磷化工行业内部持续整合所积蓄能量的释放，表现为行业供给弹性的逐步降低在突发需求面前演变为具有爆发力的价格全线飙升。
业内人士认为，未来磷肥行业将围绕国际需求、我国出口政策、原料（硫磺、磷矿）等主要因素演变。而世界磷肥需求中期具备可持续性，全球磷肥装置开工率继续提高，供需更加紧张，行业景气度将高位运行。
原料方面，硫磺的供需矛盾在2009年之前仍不会得到根本缓解，国内磷肥企业仍将主要依赖进口硫磺并被动接受国际市场定价。长期来看，由于磷矿石更具资源价值，国际市场定价更有效率，反映了磷矿石集中度提高和需求旺盛的双重影响。目前，我国磷矿石价格的牛市已经启动，长期上涨的趋势明显。
业内人士认为，我国化肥行业的出口政策不具备可预测性。因为政府的目的在于保证国内农业生产的稳定性和农资价格的可接受性，政府限价更增加了经营的不确定性。长期来看，政府价格管制不能改变行业供需格局，但会扭曲微观主体的经营行为，增加经营的不确定性。
目前，我国已成为世界主要的磷肥出口国，也是替代美国磷肥出口减少的主要力量。因此，我国的出口关税和出口量等“中国因素”将对国际市场造成极大影响。
高油价显现煤化工优势
我国煤化工的核心竞争力在于煤炭资源分布广泛、储量丰富且相对于石油具有较大的价格优势，具有较大的替代机会。近几年来，国内煤化工在投资力度、技术引进和开发、产品范围拓展等方面均有显著进步，主要特点有以下几个方面：首先，产品和技术成熟、需求稳定，优势体现在具备煤炭等资源的企业。作为一种能源转化和替代，煤化工产品（如甲醇、二甲醚）技术复杂度不高，但投资规模和项目审批难度较大，在一定程度上保证了行业竞争的有序性。由于控制了煤炭资源就相对锁定了上游成本，所以在油价持续上涨的形势下，行业盈利能力将有保证。
其次，一些企业已突破关键生产技术，取得成本优势，并有较大扩展空间。如上市公司华鲁恒升在水煤浆气化等关键技术上达到国内领先水平，产业链不断完整，产品组合日益丰富，企业增长趋势明显。
第三，下游产品技术壁垒高、附加值大、盈利能力强。如上市公司山西三维在BDO（1.4—丁二醇）产品链方面的技术国内领先，在PVA（聚乙烯醇树脂）、EVA（乙烯醋酸乙烯酯）等传统产品上同样有深厚积累，在下游产品创新、技术突破方面持续进步，是国内典型的技术型企业。
由于全球和我国的磷矿石资源分布极为集中，因此现有磷矿石资源更向优势企业倾斜。而我国的云南、湖北、贵州等磷矿大省，一直在不遗余力地整合当地磷矿资源。
在上中下游多个环节整合持续进行的背景下，磷化工供应链的发条被一圈圈拧紧。但磷化工行业面一直缺乏价格方面的对应表现，直至2007年，磷化工行业面的平静被磷肥的景气打破，行业景气度快速提高。业内人士认为，从2007年开始，磷化工正式进入一轮超预期的高景气周期，标志性的事件有：磷肥、黄磷、磷矿石等价格多次上涨，而且力度逐步加强；景气周期的预期和行业层面完全吻合，行业景气度之高甚至超过业内的乐观预期。
然而，磷化工市场却似乎陷入多次“狼来了”之后的审美疲劳，主要表现在担心景气周期能否持续、强度有多大、公司层面是否配合等。业内人士认为，对未来磷化工行业景气周期的长度和高度，主要是看行业层面诸多因素的演变，例如政府节能减排的力度、磷肥的出口政策等。
在节能减排力度持续加大的背景下，各地执行差别电价的力度会进一步加强，黄磷行业作为典型的高耗能行业将会面临电力、磷矿等多种瓶颈因素制约，价格上涨或保持高位的趋势明显。
财政部日前宣布，在2008年4月20日至9月30日国内用肥旺季内，我国对所有贸易形式、地区、企业出口的所有化肥及部分化肥原料在现有出口税率基础上，加征100％的特别出口关税。这将使我国化肥出口税率提高为100％～135％。
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